摘 要：本文以我国2010至2011年上市的中小板企业为研究对象，试图解释超额收益率问题。数据的选取标准是在2010年以后审核过会的中小板上市公司，总共246家企业。研究发现IPO发行价格、市盈率、换手率对首日收益率具有显著的影响，其他基本面因素对该收益率影响不显著。
　　关键词：中小板IPO；超额收益率
　　一、引言
　　IPO指首次公开募股，是企业通过证券交易所首次公开向投资者发行股票，以期募集用于企业发展资金的过程。完善的股票市场包含两个部分，发行市场和流通市场。现阶段，我们国家越来越强调保护投资者的利益，确保我国资本市场健康发展。
　　IPO的研究是非常热门的课题，国内外学者做了大量的研究。IPO抑价是IPO研究的重要组成部分，IPO抑价就是上市公司新股首日收盘价格远大于股票的发行价格。本文试图通过发掘影响IPO定价的因素来解释超额收益率。
　　二、研究假设
　　为研究的方便本文做出以下假设：
　　假设一：公司销售毛利率越高，公司越能受到追捧，则越有可能在二级市场上产生高的首日回报率。
　　假设二：公司成长性越强，即主营业务收入增长率越高，公司的未来越被投资者看好，所以IPO首日的回报率也越大。
　　假设三：公司的资产负债率越高，IPO首日的回报率越低。
　　假设四：IPO定价的大小对首日的回报率是负影响，即新股定价越高，首日回报率越低。
　　假设五：IPO的市盈率越高，则首日回报率越高。
　　假设六：首日上市新股的数量越多，IPO首日回报率越小。
　　假设七：中签率对首日回报率是负面的，所以中签率越高，首日回报率越小。
　　假设八，换手率对首日回报率呈正面影响，换手率越高首日回报率越大。
　　三、研究设计与分析
　　变量的设计：
　　首日收益率本文用首日收盘价减去IPO发行价格，然后用该价差除以IPO发行价格，由此得到IPO首日收益率。这个指标用IR表示，发行价格为P0，首日收盘价格为P1，所以IR=P1-P0P0。销售毛利率R的指标，本文是采用2008-2010年度财务表表的均值。成长性指标Growth，本文采用的是近三年（2008-2010的主营业务收入复合增长率。资产负债率Debtr即公司负债总额除以总资产，也是求出近三年的均值。新股的发行价格P0、市盈率PE、首日上市数量NUM、中签率ZQR、换手率HSR皆来自于上市公告书。
　　模型的设计：
　从被解释变量的分布，可以发现新股的首日收益率整体上明显为正数，并且初步可以推断出新股收益率受市场因素比较大，同一时间附近发行的新股，聚集在一个区域，尤其是新股收益率不高的时候。
　　对解释变量与被解释变量的描述性统计分析，IPO首日收益率最大值为235.04%，最小值为15.55%，均值为32.24%；销售毛利率最大值为96.42%，最小值为6.83%，均值为29.69%；主营业务收入增长率最大值为411.03%，最小职位-35.75%，均值为18.77%；资产负债率最大值为85.69%，最小值为14.88%，均值为46.45%；发行价格最大值为148元，最小值为5.8元，均值为27.61元；市盈率最大值为223.17，最小值为19.97，均值为55.54；首日上市数量最大值为32000万股，最小值为1064万股，均值为3044.86；中签率最大值为65.52%，最小值为0.21%，均值为1.54%；换手率最大值为95.27%，最小值为17.99%，均值为70.85%。 　　四、实证结果分析
　　本文采用OLS方法对样本数据做线性回归，从回归结果来看，发行价格、市盈率、换手率对IPO首日收益率的影响均通过了1%显著性的检验。发行价格对被解释变量呈显著的负影响，与预期一致；市盈率对被解释变量是呈显著正影响，与预期的符号也是一致的；换手率对被解释变量的影响显著为正，与预期一致；其他解释变量的没有通过显著性检验。
　　销售毛利率、主营业务收入增长率、资产负债率可以归结为股票的基本面因素，资产负债率的系数为负数，与前文的分析相悖。从一个角度反映出在我国IPO中，投资者参与次新股的投资不太关注企业的基本面，不能算作是真正的投资，或者说只是“投机行为”。市盈率越高，首日收益率越高，表明机构投资的看法能对市场行为起到一定的指导作用。
　　五、研究结论与研究展望
　　本文得出：发行价格、市盈率、换手率因素显著为正。在我国IPO中，投资者更偏好价格更小的股票，存在“价格幻觉”，投资者的直觉是相同的投资金额，购买价格更低的股票，获得的数量更多。
　　要规范市场行为、保护投资者的利益，必须严格管理市场上有可能给出报价的机构，促使它们给以一个公平合理的价格，严厉打击扰乱市场的行为。（作者单位：江西财经大学）
　　

参考文献

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　　[2] Carter，Richard and Steven Manaster，1990，“Initial Public Offerings and Underwriter Reputation”，Journal of Finance，45，pp.1045～1067.
　　[3] 陈工孟、高宁：《中国股票一级市场发行抑价的程度与原因》，《金融研究》，2000年第8期。